¿Aporta valor el seguro de ‘Manifestaciones y Garantías’ en las operaciones de ‘M&A’?
Es cada vez más frecuente que las operaciones de compraventa de empresas se configuren de tal forma que, una vez transmitida la propiedad, el vendedor quede liberado, si no de todas, sí de buena parte de las responsabilidades que típicamente le corresponderían con respecto a la calidad e integridad de la cosa vendida, y que el comprador pueda contar con una protección suficiente por medio de un seguro de “Manifestaciones y Garantías” (Representations&Warranties (R&W), según la terminología al uso en EEUU; Warranties&Indemnities (W&I), más común en Europa.
Este tipo de seguros se ha convertido en un elemento casi imprescindible en las transacciones en las que el vendedor es un fondo de inversión o alguien que, sin serlo, aplica la misma lógica y desea desinvertir mediante una “salida limpia” (clean exit), es decir, sin asumir obligaciones adicionales a la de llevar a cabo la entrega. Se trata de una especie de “derecho al olvido” de quien, legítimamente, desea desinvertir sin preocuparse de lo que le suceda a la empresa después de la venta. Como enseguida veremos, para el adquirente el seguro ofrece también indudables ventajas, y, en la práctica, aunque con matices distintos en cuanto a la cobertura, puede ser contratado por cualquiera de los intervinientes en la transacción.
En las operaciones de M&A son dos los elementos clave de la negociación: el precio y las garantías. En realidad, se trata de aspectos complementarios, porque exigir una garantía equivale a “comprar” una protección frente a la expectativa de sufrir una pérdida futura. Toda garantía tiene un coste que se traduce habitualmente en un aumento de precio, pues el comprador estará dispuesto a pagarlo si sabe que, en caso de sufrir una perdida a causa del estado (del “mal estado”, para ser más exactos) del negocio objeto de venta, cuenta con un medio eficaz para obtener una compensación adecuada. De no ser así, procurará reservar parte del precio, bien ofreciendo una cifra inferior a la inicialmente prevista o bien pactando un aplazamiento del pago o la constitución de un depósito en garantía, para afrontar el riesgo de asumir esas pérdidas.
La determinación del coste de la garantía o de su eventual impacto en el precio no es tarea fácil. Para el vendedor, que recibe en efectivo el precio, la operación no presenta riesgos. El comprador, en cambio, recibe un negocio en funcionamiento, es decir, una realidad viva compuesta por un conjunto organizado de activos y pasivos sustentados en una, a menudo, compleja red de relaciones jurídicas cuya existencia y cuyo valor se reflejan en un registro documental (estados financieros contratos, licencias, litigios, etc.) que debería mostrar la imagen fiel de la situación económica y patrimonial de la empresa y las circunstancias de carácter legal, fiscal, etc., que pueden afectar a su valoración.
El comprador tendrá a su disposición esa información por un tiempo limitado, y habrá de examinarlo concienzudamente en un entono de enorme presión -así lo exige normalmente la velocidad del proceso de compra-, y lo hará con la ayuda de asesores de todo tipo encargados de comprobar si existen activos sobrevalorados, pasivos infravalorados o contingencias que pueden minorar el valor de la empresa. Es la fase de “due dilligence” o “debida diligencia”, pues se supone que tal es la que debe emplear el comprador en el análisis de la información proporcionada por el vendedor.
Concluida esa etapa comienza otra más ardua y conflictiva: la de negociación de los términos del contrato y, en especial, del alcance, extensión y duración de las garantías. Como es natural, el comprador tratará de que sean amplias y efectivas; el vendedor, en cambio, procurará que sean exiguas y efímeras. En esta tesitura, el que se haya previsto la contratación de un seguro de W&I puede ser un elemento clave para superar con éxito este momento crítico.
En la valoración del riesgo por parte de la aseguradora, la estimación de las pérdidas que pueden aflorar en la empresa objeto de compra será un factor determinante. Ese cálculo resultará factible en la medida en que la información disponible sea veraz y completa, hasta el punto de que, en ausencia de ella no será posible contratar el seguro. Paradójicamente, en el extremo opuesto puede producirse el mismo resultado, pues, así como la ausencia de información puede imposibilitar la emisión del seguro, el exceso de ella puede hacerla innecesaria. En efecto, si el comprador dispone de tanta información como para no albergar dudas sobre las contingencias que pueden disminuir el valor de la empresa, es probable que se incline por no asegurar un riesgo que considera mínimo o inexistente. Por eso, en las adquisiciones de sociedades cotizadas el seguro de W&I tiene difícil encaje: si asumimos que, en las empresas de esa clase, toda información relevante es, por definición, pública, el comprador tendrá a su disposición los medios para evaluar el riesgo que asume y deducir del precio la suma que teóricamente represente la eventual pérdida de valor de la empresa.
Se ha señalado, con razón, que los consumidores no compran seguros por gusto; lo hacen, básicamente, por una de estas razones o por una combinación de ellas: por interés, cuando tras el oportuno análisis coste/beneficio se considera que es ventajoso contratarlo; por simple aversión al riesgo, percepción en la que influyen factores psicológicos y emocionales; o por obligación cuando así lo exige la Ley, lo imponen los usos mercantiles o se pacta en un contrato.
En el caso del seguro de W&I -como quizás en la mayoría de los casos- estos elementos confluyen en distinto grado, pero, teniendo en cuenta el frio pragmatismo que caracteriza cualquier proceso de M&A, es fácil adivinar que el análisis coste/beneficio es el factor preponderante. Por ello, el hecho de que se observe un incremento constante en la contratación de este tipo de seguro es, más allá de cualquier disquisición teórica, prueba irrefutable de que se trata de un seguro que verdaderamente aporta valor a la operación y justifica sobradamente el coste que representa.