Financiación alternativa y fondos de deuda
La evolución del mercado español de los fondos de deuda ha ido de la mano de su evolución en el mercado europeo, apareciendo estos fondos inicialmente tras la crisis financiera de 2008 como respuesta a la reducción -o en algunos casos, la total desaparición- de la oferta de financiación por parte de las entidades financieras. Inicialmente fueron los fondos de inversión en capital -private equity funds- los que vieron la oportunidad de cubrir el vacío que dejaron los bancos, si bien poco a poco se fueron estableciendo fondos específicos para invertir en deuda.
En marzo de 2014, el Banco Central Europeo anunció que la disponibilidad de préstamos bancarios para pymes llevaba cinco años a la baja. En ese momento, el mercado europeo de deuda -y en particular el de financiación directa por fondos o direct lending- apenas había echado a andar, pero ya mostraba el potencial de convertirse en parte importante del mercado europeo de capital de deuda, sobre todo desde el momento en que se empezó a producir la transición de la financiación bancaria como forma de financiación preferente de las empresas -que fue el modelo europeo hasta la crisis de 2008- al modelo americano, mucho más enfocado en financiación alternativa.
Ese mismo año, varios gobiernos europeos aprobaron medidas de apoyo a financiadores alternativos -por ejemplo Reino Unido, Irlanda y Luxemburgo- para que proporcionaran financiación a pymes, lo que propició que los gestores de fondos empezaran a lanzar fondos de deuda secundarios para la compra de deuda de los bancos, con la intención de pasar a la financiación directa en cuanto lo permitieran las regulaciones de los respectivos países, ya que muchas de ellas prohibían la concesión de préstamos por entidades no financieras.
Varios de los fondos establecidos en 2014 ya incluían los préstamos como clase de activo o como componente de inversión, pero fue a partir de 2015 y 2016 cuando el direct lending por fondos de deuda específicos empezó a tomar velocidad de crucero en Europa, alentado por la progresiva flexibilización de las limitaciones regulatorias a la concesión de préstamos por entidades no financieras, abriendo la puerta a estos nuevos fondos.
Si antes de la crisis financiera de 2008, sólo los bancos proporcionaban financiación al mercado inmobiliario, ahora, entre el 15% y el 30% de la financiación proviene de fondos de deuda y de fondos de pensiones.
También es significativo que, en el sector inmobiliario en particular, la línea entre los fondos de capital y de deuda es cada vez más difusa, ya que cada vez hay más fondos que proporcionan ambas fuentes de financiación. El ranking de Real Estate Capital sobre los 25 principales fondos de deuda inmobiliaria en Europa incluye en los primeros puestos fondos de capital -private equity- inmobiliario como AXA, ICG, BentallGreenOak, LaSalle, Aberdeen, M&G y CBRE Global Investors, que lo mismo invierten directamente en activos que en deuda inmobiliaria, aunque el volumen de fondos invertidos por los fondos de deuda es todavía significativamente inferior al de capital.
En este sentido, actualmente, la deuda privada ya es considerada por los inversores institucionales como una clase de activo más. Y no sólo eso. En respuesta a la creciente demanda de los inversores, los gestores están ampliado su rango de estrategias de financiación a productos de mayor rentabilidad -high yield-.
Aunque los fondos de deuda tienen cantidades ingentes de liquidez para invertir, el reto va a ser encontrar oportunidades que proporcionen los retornos que esperan sus inversores en un mercado en crisis debido al coronavirus. Para muchos de estos fondos, que se crearon a la sombra de la crisis financiera de 2008, la pandemia es la primera prueba de estrés significativa para sus modelos de negocio. Por contra, el trastorno y la confusión causadas por la crisis del coronavirus pueden ser vistos por los gestores de fondos como una nueva oportunidad de invertir en situaciones de iliquidez.
En España, al contrario que en muchos países de Europa, la concesión de préstamos nunca ha estado restringida a las entidades financieras, y por tanto no ha habido un monopolio de los bancos en el mercado de la financiación -al menos en teoría-, mientras que sí está restringida a los bancos la captación de fondos del público. Por ello, en nuestro país, los fondos empezaron tras la crisis financiera de 2008 comprando deuda a bancos y cajas, y prestando dinero nuevo en procesos de restructuración de deuda, para luego ir cubriendo el hueco que dejaron los bancos sobre todo en financiaciones inmobiliarias, conforme se iban deshaciendo del riesgo acumulado durante la época de la burbuja inmobiliaria.
Sin embargo, existen ciertas particularidades de la normativa española que los fondos de deuda deben tener en cuenta, por ejemplo: (i) no está permitido declarar vencido el préstamo salvo que exista un incumplimiento material del prestatario, que en la práctica se reduce al impago, lo cual está provocando en la práctica que muchos de estos préstamos se sometan a ley inglesa, ya que ésta permite que cualquier incumplimiento -por ejemplo, de ratios financieros- pactado por las partes sea suficiente para poder declarar vencido el préstamo; (ii) las hipotecas flotantes están limitadas a las entidades financieras, y por tanto no son una garantía de la que puedan beneficiarse los fondos de deuda; (iii) en caso de concurso del deudor, existe una moratoria de un año durante la cual no pueden ejecutarse garantías sobre aquellos activos que se consideren esenciales para la actividad del deudor; (iv) la ejecución de ciertas garantías como prendas sobre acciones puede dar problemas según cómo estén estructuradas.
En conclusión, los fondos de deuda sólo llevan algo más de una década en Europa, pero nadie duda de que han llegado para quedarse. Muy relevante es también, en el sector inmobiliario, la superposición de los fondos de deuda con los de capital, en el sentido de que los principales en cuanto a volumen de inversión son, como hemos visto, los mismos en uno y otro caso.