Las fusiones y adquisiciones en tiempos de coronavirus
El coronavirus ha impactado muy significativamente en la mayoría de los sectores de actividad, y desde luego en las operaciones de fusiones y adquisiciones (M&A). Con la incertidumbre generada por el Covid-19 en la actividad económica y en las expectativas a medio plazo, la valoración de las compañías para compradores y vendedores se ha convertido en una incógnita y, en esas circunstancias, es muy complicado que puedan cruzarse la oferta y la demanda. Además, los financiadores tradicionales de las operaciones de M&A -los bancos- han tenido que desviar su atención de las compras apalancadas y dar prioridad a financiar las necesidades de circulante de las empresas, y los inversores, en un primer momento, se han centrado en gestionar sus inversiones preexistentes, más que en pensar en nuevas operaciones. La consecuencia es una ralentización -esperemos que durante no demasiado tiempo- de la actividad de fusiones y adquisiciones.
Pero seguimos en un mercado donde existe mucha liquidez, en particular de los fondos de inversión, y lo predecible es que poco a poco vuelvan las operaciones corporativas, también alentadas por un ajuste a la baja en las valoraciones de los activos, por compañías con necesidad de lograr liquidez mediante ventas, y por un mercado que súbitamente se ha vuelto más favorable para los compradores, por lo menos para aquéllos que tengan músculo financiero. También es previsible que, si la financiación bancaria tradicional no vuelve pronto a las operaciones de M&A, los fondos de deuda cobren todavía más importancia de la que tienen en la actualidad. Por otro lado, resulta claro que la recuperación post Covid-19 será mucho más rápida en unos sectores que en otros. La consecuencia lógica es que en unas industrias veremos la vuelta del M&A tradicional antes, mientras que en otras veremos un repunte de operaciones de distressed M&A. Por último, es razonable pensar que las operaciones mercantiles en el mundo post coronavirus puedan ser más complejas.
Otro impacto importante en el sector del M&A introducido con ocasión del Covid-19 es el nuevo régimen de autorización a las inversiones extranjeras. La normativa exige ahora autorización del consejo de ministros para un buen número de transacciones de las que habitualmente realizan los operadores más activos en el mercado del M&A. Lo esperable es que, por vía de interpretación y/o mediante modificaciones y desarrollo legislativo, el Ministerio de Industria, Comercio y Turismo vaya limitando el ámbito de aplicación de dicha normativa sólo a activos especialmente críticos y sólo a determinados tipos de inversores extranjeros. Pero es muy importante que esta flexibilización se produzca pronto y sea posible anticipar cuáles son las operaciones que plantean incertidumbres respecto de esta nueva normativa.
Si, por ejemplo, hubiera dudas sobre si los fondos de inversión extranjeros van a ser capaces de llevar a buen puerto una adquisición porque existiese la posibilidad de no conseguir la autorización del Consejo de Ministros, lógicamente tendría un impacto muy negativo, y España sería mucho menos atractiva como destino de la inversión extranjera. Tampoco parece razonable que una autorización administrativa pueda tardar hasta seis meses en tramitarse -salvo en aquellas transacciones que sean especialmente delicadas-. También, en procesos de subasta, colocará a unos inversores en mejor posición que otros, en relación con la certidumbre y los plazos de cierre de la operación.
Respecto de operaciones de compraventa de empresas ya acordadas pero pendientes de ejecución que, con la nueva normativa, requieran ahora autorización de inversiones extranjeras, pero no se haya incluido la obtención de dicha autorización como condición suspensiva, entiendo que el comprador no estará obligado a cerrar la operación hasta que la tramite y consiga, si bien sí deberá dar los pasos necesarios, diligentemente, para lograrla. En el hipotético caso de que la autorización no pudiese obtenerse, entonces el comprador podría desvincularse del contrato de compraventa sin ningún tipo de responsabilidad.
Siguiendo con los impactos en las operaciones de fusiones y adquisiciones que ya estaban comprometidas, pero estaban pendientes de cierre de la operación, no es habitual que los contratos de compraventa de empresas incluyan cláusulas que permitan al comprador desvincularse de la transacción si se produce un evento material adverso entre la firma de la operación y el cierre de la misma (cláusulas MAC). Muchas de las operaciones firmadas antes de la crisis del Covid-19 están llevándose a buen puerto en los términos acordados entre las partes. También en otras ocasiones está produciéndose un reajuste de las condiciones acordadas por acuerdo entre comprador y vendedor, evitando así el descrédito que podría tener para ambas partes no ejecutar un contrato de compraventa en los términos pactados.
Pero, en todo caso, es oportuno preguntarse si el comprador tiene herramientas, conforme a derecho, para resolver el contrato de compraventa. Aunque la respuesta dependerá del análisis de la documentación contractual en concreto, en términos generales la conclusión será que, si el comprador no ejecuta la adquisición en los términos acordados, estará en situación de incumplimiento contractual. Es previsible que en los próximos meses aumente la litigiosidad entre compradores y vendedores respecto de operaciones firmadas con carácter previo al Estado de Alarma, en particular respecto de la aplicación de la doctrina rebus sic stantibus.
Por último, desde el punto de vista práctico, lógicamente la organización de las firmas y cierres de las operaciones de fusiones y adquisiciones se ha visto afectada por el confinamiento, pero, en términos generales, ha sido posible seguir adelante con las firmas y cierres con una cierta normalidad.